China: Zu Ungewiss Um Positiv Zu Werden

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Das Wachstum in China hat sich im 3. Quartal weiter stark verlangsamt. Das BIP wuchs im Vergleich zum Vorquartal nur um 0,2 %, so dass der Anstieg der Wirtschaftstätigkeit im Jahresvergleich nur 4,9 % betrug – die schwächste Wachstumsrate außerhalb der Rezession. Diese Schwäche ist auf viele Faktoren zurückzuführen. Einige sind konjunkturell bedingt, wie z. B. der Anstieg der Rohstoffpreise, der sich stark auf das verarbeitende Gewerbe ausgewirkt hat, während andere strukturell sind – wie z. B. das Bestreben der Regierung, den Wirtschaftsmotor auf den Inlandsmarkt umzulenken, um ihr ehrgeiziges Ziel des „gemeinsamen Wohlstands“ zu erreichen. Wie wirkt sich diese Situation auf das Wachstum und die Asset Allokation aus?


 

Obscured by Clouds

Pink Floyd, 1972





What’s Next?

Chinas Abschwung ist noch nicht vorbei…

Dank sehr strenger Eindämmungsmaßnahmen erholte sich China 2020 viel schneller als andere Länder. Die chinesische Wirtschaft profitierte auch von der Erholung der Inlandsnachfrage und seiner zentralen Position in der globalen Lieferkette, als der weltweite Handel diesen Sommer anzog. Seit diesem Aufschwung hat sich die chinesische Wirtschaft deutlich verlangsamt. Unser China Wachstums Nowcaster ist seit mehreren Wochen negativ, was darauf hindeutet, dass die derzeitige Wirtschaftstätigkeit langsamer wächst als ihr Potenzial (Abbildung 1).

Abbildung 1: China Wachstums- und Inflations-Nowcaster
China Growth and Inflation Nowcaster
Quellen: Bloomberg, Unigestion, Stand: 15.10.2021

Diese negative Dynamik resultiert aus zwei wichtigen Faktoren:

1. Zyklisch – steigende Rohstoffpreise: China ist aufgrund seiner Größe und seiner Position im Welthandel der größte Verbraucher von Rohstoffen. Es liegt daher auf der Hand, dass die Wirtschaft Chinas am stärksten von dem starken Preisanstieg bei Energie und Industriemetallen betroffen ist. Infolgedessen sind die Produktionsniveaus aufgrund von Energieknappheit und Energiekontrolle gesunken. Die Industrieproduktion ging im September zurück, was auf eine Verlangsamung in energieintensiven Sektoren zurückzuführen ist. Seit Mai ist die Produktionskomponente unseres Growth Nowcaster am stärksten zurückgegangen (Abbildung 2), was die Engpasseffekte verstärkt.

Abbildung 2: Chinas Wachstum nach Komponenten (Veränderung seit Juni)

China Growth by Component (change since June)

Quellen: Bloomberg, Unigestion, Stand: 15.10.2021

Der Anstieg der Rohstoffpreise hat sich auch auf die Rentabilität der energieintensivsten Sektoren ausgewirkt, wie der deutliche Anstieg des PPI im vergangenen Jahr und seine Differenz zu den Verbraucherpreisen im gleichen Zeitraum zeigen. Dieser Abstand, der ein guter Indikator für die Gewinnspannen sein kann, hat sich sehr verschlechtert (Abbildung 3), was die Investitionsaussichten und das potenzielle Wachstum beeinträchtigt.

Abbildung 3: Chinesischer PPI und CPI (YoY, %)

Chinese PPI and CPI (YoY, %)

Quellen: Bloomberg, Unigestion, Stand: 30.09.2021

2. Strukturell – veränderte Wachstumsmotoren: Die neue Doktrin der chinesischen Regierung, zusammengefasst unter dem Mantra „gemeinsamer Wohlstand“, zielt darauf ab, die Wachstumsquellen von externen auf interne Kräfte zu verlagern und den Grad der Umverteilung zu erhöhen, d. h. die Ungleichheiten zu verringern. Dies führt zu einer Politik der Dekarbonisierung der Industrie, um die internen Dienstleistungen und den Haushaltsverbrauch zu steigern. Der Wunsch, das zu kontrollieren, was als das „Öl des 21. Jahrhunderts“ angesehen wird – Daten – hat zu einer strengeren Regulierung bestimmter Technologie- und Betreuungsunternehmen sowie zu einer Verringerung des Leverage von Immobilienentwicklern geführt. Dieser Trend kann zwar als positiv empfunden werden, da er für mehr Stabilität beim künftigen Wachstum sorgt, aber seine kurzfristigen Auswirkungen waren negativ

…was zu einer Anpassung der Risikoprämien führt

Das Zusammenspiel von Konjunkturabschwächung und strukturellen, politischen und industriellen Veränderungen hat zu einer erheblichen Anpassung der Risikoprämien chinesischer Assets geführt. Sowohl auf Sektor- als auch auf Länderebene war die Preisanpassung signifikant und führte zu einer starken Underperformance. Abbildung 4 verdeutlicht das Ausmaß dieser Anpassung anhand des CDS-Niveaus in China, das seit Ende Juli um 22 Punkte gestiegen ist, sowie anhand der Niveaus von Corporate Hochzinsanleihen und des Aktienmarktes, dessen relative Performance gegenüber dem MSCI US im dritten Quartal bei -18 % und seit Jahresbeginn bei -27 % liegt.

Abbildung 4: Performance von High Yield Anleihen und Aktien in China

Performance of High Yield and Equity in China
Quellen: Bloomberg, Unigestion, Stand: 15.10.2021

Wichtig ist auch die Tatsache, dass es kaum Ansteckungseffekte auf die übrigen Assets in der Welt gibt. Anders als im Sommer 2015 hatte der Rückgang des chinesischen Wachstums und der Growth Assets nur begrenzte Auswirkungen auf andere Finanzmärkte. High Yield Credit ist in Europa und den USA im Vergleich zu chinesischen Corporate Credit stabil geblieben, während die Aktienindizes der Industrieländeraktien im Oktober trotz der sich verschlechternden Wirtschaftslage in China weiter gestiegen sind. Diese Situation spiegelt unserer Ansicht nach die begrenzte Positionierung der globalen Anleger in chinesischen Assets wider.

Kann man China positiv einschätzen?

Im Juli, als sich die Verschlechterung der Wirtschaftslage abzuzeichnen begann, war unsere Einschätzung trotz der den chinesischen Behörden zur Verfügung stehenden Instrumente des Policy-Mix negativ. Damals warteten wir auf eine Verbesserung der Dynamik der chinesischen Growth Nowcasters, bevor wir eine taktische Rückkehr zu chinesischen Growth Assets in Betracht zogen. Drei Monate später hat sich zwar die Korrektur bei den finanziellen Assets fortgesetzt, was sie im Vergleich zu anderen Schwellen- und Industrieländern noch attraktiver macht, aber die wirtschaftliche Lage hat sich weiter verschlechtert. Trotz der optimistischen Rhetorik der Behörden machen die Größe und der bisherige Beitrag des Immobiliensektors, der 25 % des BIP ausmacht, eine kurzfristige Erholung der Wirtschaftstätigkeit unsicher. Vor allem die aktuellen industriepolitischen Entscheidungen werden das Potenzialwachstum und die erwarteten Renditen belasten, da 1) Hebeleffekt der Wirtschaft durch die Regulierung des Immobiliensektors reduziert wird und 2) die Energieintensität, die mit der Entwicklung von Datenzentren, 5G und Elektrofahrzeugen stark zugenommen hat, mit steigenden Energiepreisen und dem Mangel an ausreichenden Alternativen konfrontiert wird. Insgesamt sehen wir die Trennung zwischen Makro- und Industriepolitik als Quelle von kurzfristigen Schwierigkeiten in der Übergangsphase.

Unigestion Nowcasting

Wachstums Nowcaster

World Growth Nowcaster

Inflations Nowcaster

World Inflation Nowcaster

Marktstress Nowcaster

Market Stress Nowcaster

Wöchentliche Veränderung

  • Letzte Woche fiel unser World Growth Nowcaster weiter, vor allem wegen der USA und Europa.
  • Unser World Inflation Nowcaster stieg leicht an, nachdem die meisten Länder etwas höheren Inflationsdruck verzeichneten.
  • Unser Marktstress-Nowcaster ging bei sinkender Volatilität leicht zurück.

Quellen: Unigestion. Bloomberg, Stand: 22. Oktober 2021.


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