Diese Woche beginnt die Gewinnsaison für das 1. Quartal 2021, in der wir die ersten Anzeichen für den Erfolg (oder Misserfolg) der Impfprogramme sehen sollten. Die unterschiedlichen Ergebnisse der Impfprogramme haben sich natürlich unterschiedlich auf die Wirtschaft ausgewirkt, und der Markt hat bereits begonnen, diese Divergenzen in die Gewinnerwartungen der Unternehmen einzubeziehen. In der Tat dürften die prozyklischen Sektoren in diesem Quartal die stärksten Zahlen vorlegen und die Lücke zu den Sektoren schließen, die dem Coronavirus-Sturm standgehalten haben, nämlich Technologie und Gesundheitswesen. Die jüngsten Makrodaten, insbesondere aus den USA, sprechen für eine solide zyklische Erholung, und sofern sich dieser positive Kontext in den Unternehmensgewinnen niederschlägt, dürfte sich der jüngste Trend der Outperformance bei zyklischen Assets, Sektoren und Faktoren fortsetzen.
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Die Gewinnsaison kurzfristig ein wichtiger Treiber
Wie schon in der Vergangenheit werden diese Woche die US-Finanzwerte die ersten sein, die berichten, einschließlich der Großbanken, die oft als Indikator für den breiteren Markt dienen. In der nächsten Woche beginnt die Gewinnsaison in Europa, und in der darauffolgenden Woche werden 60 % der S&P 500-Unternehmen und 50 % des Euro Stoxx 50 berichtet haben. Mit weltweit unterschiedlich erfolgreichen Impfprogrammen, einem weiteren fiskalischen Stimulus in den USA und einer akkommodierenden Geldpolitik, die die kurzfristigen Zinssätze festhält, auch wenn die langfristigen Zinsen steigen, wird diese Gewinnsaison in den kommenden Wochen wahrscheinlich ein wesentlicher Markttreiber sein.
Konsensschätzungen entsprechen den wirtschaftlichen Divergenzen
In den letzten Monaten entwickelte sich eine deutliche Divergenz zwischen den USA und anderen Volkswirtschaften, insbesondere Europa. Dank der erfolgreichen Einführung von Impfstoffen und dem erweiterten Gesetz zur Bekämpfung des Coronavirus bewegt sich die US-Wirtschaft aufwärts in Richtung Normalisierung. Dies steht in krassem Gegensatz zu Kontinentaleuropa, wo die Einführung von Impfstoffen verpfuscht wurde und nur langsam vorankommt und weitere Restriktionen und Lockdowns zu erwarten sind. Die Konsensschätzungen für das Umsatzwachstum entsprechen dieser Divergenz: Während für die Unternehmen im S&P 500- und Russell 2000-Index ein Umsatzwachstum von 5 % bzw. 9 % gegenüber dem Vorjahr erwartet wird, wird für Euro Stoxx 50- und SMI-Unternehmen ein Rückgang erwartet (-11 % bzw. -20 %). Großbritannien hat zwar bewundernswert seine Gesundheitssituation verbessert und eine große Anzahl von Bürgern geimpft, aber aufgrund der Exponierung der FTSE 100-Firmen im Ausland wird auch für sie ein Umsatzrückgang von -21% erwartet.
Ein genauerer Blick auf die Sektoren des S&P 500 zeigt die erwartete zyklische Erholung: Unternehmen aus dem Energie-, Werkstoff- und Konsumgütersektor werden voraussichtlich das stärkste Umsatzwachstum im Vergleich zum letzten Quartal verzeichnen, obwohl Unternehmen aus dem Technologie- und Gesundheitssektor immer noch das beste Umsatzwachstum im Jahresvergleich aufweisen dürften. Da sich die Gewinnmargen voraussichtlich stark erholen werden, dürften die Unternehmen die Umsatzzahlen in Gewinnwachstum umsetzen. Zyklische Sektoren werden voraussichtlich wieder am besten abschneiden im Vergleich zum letzten Quartal: Unternehmen aus den Bereichen Werkstoffe, Industrie und zyklische Konsumgüter dürften alle ein starkes EPS-Wachstum im Vergleich zu Q4 2020 verzeichnen, von 60% für Werkstoffe bis zu 100% für Industrie. Energieunternehmen werden ebenfalls ein starkes Gewinnwachstum verzeichnen, obwohl Basiseffekte in diesem Sektor eine wichtige Rolle spielen. Wichtig ist, dass IT und Basiskonsumgüter die schwächsten Wachstumszahlen gegenüber dem Vorquartal aufweisen dürften (29 % bzw. 7 %), auch wenn die Wachstumszahlen gegenüber dem Vorjahr besser ausfallen dürften.
Bestätigte Erwartungen sprechen für eine Fortsetzung der Trends
Die Marktentwicklung war in diesem Jahr weitgehend von der Outperformance zyklischer/Value Aktien gegenüber defensiven/Growth bestimmt. Diese Dynamik entspricht weitgehend den Gewinnerwartungen, aber einige Punkte sind hervorzuheben. Während die Rendite des Russell 2000 seit Jahresbeginn fast doppelt so hoch ist wie die des Nasdaq 100 (14,4 % vs. 7,5 %) und der Topix im Vergleich zum SMI gleichauf liegt (10,5 % vs. 5,1 %), hat der Euro Stoxx 50 den S&P 500 leicht übertroffen (11,5 % vs. 10,7 %). Hierbei ist es wichtig, darauf hinzuweisen, dass die 60%/40%ige zyklische/defensive Aufteilung des Euro Stoxx 50 gegenüber der 40%/60%igen Aufteilung des S&P 500 der Performance des ersteren in diesem Jahr geholfen hat. Es wird auch erwartet, dass die EPS der europäischen Unternehmen im Jahresvergleich etwas schneller wachsen werden als die der S&P-Firmen (28% gegenüber 21%), trotz der ungleichen Entwicklung des Umsatzwachstums. Die enttäuschende Rendite des Nasdaq 100 für das laufende Jahr mag auch durch das erwartete Gewinnwachstum von 35% im Vergleich zum letzten Quartal problematisch erscheinen, die steigenden Zinssätze waren jedoch eine schwere Last für den Index. Ein Standard-Gordon-Shapiro-Modell zufolge würde der Anstieg des 10-jährigen US-Zinssatzes um 70 Basispunkte in diesem Jahr zusammen mit einem Gewinnwachstum von 35 % bei ansonsten gleichen Bedingungen eine erwartete Rendite von etwa 4 % ergeben, wenn man die hohe Duration dieser Aktien berücksichtigt. Ein wichtiger unterstützender Faktor für den Index ist erwähnenswert: Die spekulative Long-Positionierung wurde in den letzten Wochen deutlich reduziert, wodurch ein Teil des charttechnischen Gegenwinds für den Index wegfiel.
Mit Blick auf die Zukunft glauben wir, dass sich die jüngsten Trends fortsetzen sollten: Das Wirtschaftswachstum dürfte sich im Laufe des Jahres weiter verbessern, was zu einem Anstieg der Inflation führen wird. Dies wird weiterhin Druck auf defensive Assets, insbesondere Staatsanleihen, ausüben und gleichzeitig solche mit einer prozyklischen Ausrichtung unterstützen. In der Tat deuten die jüngsten hervorragenden ISM-Zahlen aus den USA auf eine Beschleunigung der zyklischen Erholung hin, was unsere Präferenz für Aktienindizes wie den Russell 2000 sowie zyklische Rohstoffe stärkt. Die oben beschriebene Divergenz veranlasst uns auch dazu, unsere positive Inflations-Breakeven-Einschätzung auf US-Assets zu übertragen.
Unigestion Nowcasting
Wachstums Nowcaster
Inflations Nowcaster
Marktstress Nowcaster
Wöchentliche Veränderung
- Letzte Woche stieg unser Weltwachstums-Nowcaster deutlich an, insbesondere aufgrund eines starken Anstiegs der US-Daten. Das Rezessionsrisiko ist fest auf dem Niveau „sehr niedrig“ verankert.
- Unser World Inflation Nowcaster stieg ähnlich wie unser Wachstumsindikator aufgrund der US-Daten an. Das Inflationsrisiko ist sehr hoch und wir sollten in diesem Quartal viel davon sehen.
- Unser Marktstress-Nowcaster blieb diese Woche unverändert. Bei niedrigen Spreads und Volatilitätsniveaus weist unser Indikator geringes Marktstressrisiko auf.
Quellen: Unigestion. Bloomberg, Stand: 09. April 2021.
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