Inflation und Überschwang: Risiken am Horizont

Unigestion Adaptive 10

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Innerhalb weniger Wochen deutete eine steigende Anzahl von Daten auf eine deutliche Verschiebung der Makrokräfte hin, die die Finanzmärkte beeinflussen. Laut unseren Inflations-Nowcaster und Newscaster ist das Inflationsrisiko von neutral auf hoch gestiegen. Dies ist an sich keine negative Botschaft für die Aktienmärkte: Inflation bleibt ein Zeichen für Wachstum. Allerdings trüben die aktuellen Bewertungsniveaus und die extrem positive Stimmung die Aussichten auf kurze Sicht, was dazu führt, dass wir unsere wachstumsorientierte Allokation nicht voll ausschöpfen können. Dafür müssen wir abwarten.


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Radish, 1997





What’s Next?

Inflationsrisiko steigt in den USA weiter an

Unser globaler Inflations-Nowcaster stieg am 18. Januar zum ersten Mal seit fast einem Jahr ins Positive. Er erreichte im Mai 2020 einen Tiefstand, der historisch gesehen nur in 5 bis 10 % der Fälle auftritt. Ein erstes Element erklärt diesen Anstieg: Mehrere Komponenten der Inflationsüberraschung in den USA begannen rasch zu steigen, was dazu führte, dass unsere Inflationsindikatoren Mitte Dezember positiv wurden, und sich ihr Anstieg in den ersten Januartagen beschleunigte. Diese Beschleunigung ist bemerkenswert, da sie die Herausforderungen der aktuellen Situation widerspiegelt. Zunächst einmal hat die Geschwindigkeit des Aufschwungs die Preissetzungsmacht von den Verbrauchern zu den Produzenten verlagert. Dies hat zu einer raschen Beschleunigung der Komponente „Angebotsschock“ in unserem Inflationsüberraschungsindikator geführt. Die Nachfrage ist stark und das Angebot aufgrund der Pandemie begrenzt: Dies sollte die Inflation weiter nach oben treiben.

Andererseits erholen sich die Inflationserwartungen weiter: Während die Inflations-Breakeven bereits deutlich gestiegen sind, weisen Verbraucherumfragen nun auf ein zunehmendes Inflationsrisiko hin. Erhebungen der University of Michigan und der Cleveland Fed deuten alle in die gleiche Richtung: Die Inflation könnte in den kommenden Monaten überraschen. Interessanterweise rechnen die Indikatoren der Cleveland Fed mittelfristig mit einer steigenden, kurzfristig aber immer noch niedrigen Inflation. Die Inflation scheint daher kein kurzfristiges Problem zu sein, sondern eher ein wesentliches Element der mittelfristigen Wirtschaftslage.

Schwellenländer: Anzeichen eines Ungleichgewichts zwischen Angebot und Nachfrage häufen sich

Auch in den Schwellenländern, insbesondere in China und Brasilien, scheint die Inflation zu steigen. Dafür gibt es zwei Hauptgründe, die beide derzeit wesentlich sind. Erstens sind die Produktionskosten in letzter Zeit gestiegen. Dies ist weniger auf den Ölpreis zurückzuführen als auf den Anstieg der Industriemetalle. Von seinem Tiefpunkt im März 2020 ist der Preis für Kupfer um 70 % gestiegen, ein Niveau, das seit 2017 nicht mehr erreicht wurde. Da sich die Preissetzungsmacht auf die Produzenten verlagert, ist dieser Anstieg der Produktionskosten keine gute Nachricht: Er bedeutet mittelfristig grundsätzlich höhere Preise, wenn die Nachfrage stark bleibt. Auch die Lebensmittelinflation entwickelt sich stark: Die Preise für Sojabohnen und Reis sind im Januar stark gestiegen (+5%), während der Preis für Knoblauch (eine weit verbreitete Zutat in asiatischen Lebensmitteln) seit seinem Tiefststand im Jahr 2020 um 15% gestiegen ist. Auch hier steigt die Nachfrage und das Angebot ist begrenzt. Während wir der Lebensmittelinflation in Schwellenländern aus einer Anlageperspektive normalerweise wenig Bedeutung beimessen würden, glauben wir, dass dies ein weiteres Indiz für die aktuellen Engpässe im Angebot und die daraus resultierenden Risiken für die zukünftige Inflation ist.

Überschwängliche Marktstimmung

Die Zunahme dieses Inflationsrisikos ist an sich keine negative Nachricht für Wachstumsanlagen allgemein. Es ist eher ein Problem für Fixed Income, da Credit in diesen Phasen der Neubewertung des Inflationsrisikos in der Regel leidet, mit Sharpe Ratios, die sich um -0,5 bewegen. Wie letzte Woche ausführlich beschrieben, ist dies jedoch nicht unbedingt negativ für Aktien (mit einer Sharpe Ratio nahe Null in solchen Perioden). Der Grund für die Zurückhaltung in unserem proaktiven Wachstumsfokus ist die Mischung aus „Marktüberschwang/hohe Bewertungen“.

Während der Januar für die Aktienmärkte historisch gesehen eher positiv ist – man denke nur an den Januar 2018 und seine Folgen -, scheint dieses Jahr eine gewisse Übertreibung im Einklang mit dem letzten Dezember zu sein. Im Zeitraum von 1999 bis 2021 stiegen der S&P500 und der MSCI All-Countries Index in den Januar-Monaten insgesamt um 55 % bzw. 54 %. Im Jahr 2021 stieg diese Zahl bis zum 21. Januar auf 70% bzw. 73%: nur ein Viertel der Tage mit negativer Performance zu Beginn des Jahres, ein Zeichen für die eher übertriebene Verliebtheit der Anleger in die Aktienmärkte. Zusammen mit den hohen Bewertungen und den sehr starken Wachstumserwartungen für 2021 wirft diese Erkenntnis Fragen auf. Analysten erwarten für das Jahr 2021 ein Umsatzwachstum von 8% im S&P500-Universum, 2% mehr als 2017, während die Pandemie noch lange nicht gelöst zu sein scheint. Diese „Preisperfektion“ hindert uns daran, unsere wachstumsorientierte Allokation weiter aufzustocken. Angesichts der starken Makrofundamentaldaten behalten wir unsere positive Ausrichtung bei und betonen sie, aber Bewertung und Stimmung bereiten unseren Managern zunehmend Sorgen. Die Makrosituation ist nach wie vor gut, aber dies ist nicht 2017, und das spiegelt unsere bisherige dynamische Positionierung wider.

Unigestion Nowcasting

Wachstums Nowcaster

Wachstums Nowcaster

Inflations Nowcaster

Inflations Nowcaster

Marktstress Nowcaster

Marktstress Nowcaster

Wöchentliche Veränderung

  • Unser World Growth Nowcaster ging letzte Woche in den meisten Ländern erneut zurück, mit Ausnahme von China und Großbritannien.
  • Unser World Inflations Nowcaster stieg letzte Woche weiter an: Das höhere Inflationsrisiko war ein wesentlicher Treiber unserer Positionierung in den letzten 4 Wochen.
  • Unser Market Stress Nowcaster ging letzte Woche zurück, da die Volatilitäten und Credit Spreads derweil sanken. Trotz der bärischen Wendung am Freitag bleibt unser Stressindikator in sehr wachstumsorientierten Bereichen.

Quellen: Unigestion, Bloomberg. Stand: 25. Januar 2021


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