Risiken erkennen und weiterhin positiv bleiben

What’s Next?

V steht für Vendetta

Wir glauben weiterhin an eine V-förmige Konjunkturerholung, was durch unsere systematischen Indikatoren unterstützt wird. Unser Wachstum Nowcaster weist derzeit auf das Ende der Rezession in einer Reihe von Schlüsselwirtschaften hin, darunter die USA, China, Brasilien und Taiwan. Zu den Nachzüglern gehören die Eurozone, Japan und Mexiko, doch alle verbessern sich. Natürlich ist das Expansionstempo wichtig, und einige Investoren sind über seine Verlangsamung zunehmend besorgt. Tatsächlich ist der Diffusionsindex unseres Wachstums Nowcaster, der den Anteil der sich verbessernden zugrunde liegenden Daten misst, von seinem Höchststand von 77% Ende Juli auf 61% derzeit zurückgegangen.

Es ist jedoch wichtig, diese Zahlen in den Zusammenhang zu stellen, da Volkswirtschaften ein so hohes Tempo nicht aufrechterhalten können. Beispielsweise erholte sich die Wirtschaft während früherer Expansionen in den USA (1991 und 2009) stark von ihrem Tiefpunkt (der US-Diffusionsindex erreichte im ersten Monat der Erholung nach den Rezessionen von 1990 und 2008 75% bzw. 80%). Danach wuchs die Wirtschaft weiter in bescheidenerem Tempo (der Diffusionsindex lag in den folgenden zwölf Monaten bei durchschnittlich 53% bzw. 63%), da sich das Wachstum allmählich auf ein stabileres und nachhaltigeres Niveau verlagerte. Daher erkennen wir zwar an, dass sich der Aufschwung verlangsamt hat, halten ihn aber noch nicht für gefährdet, zu entgleisen.

Eine der wichtigsten Stützen der Erholung war eine beispiellose Geldpolitik. In letzter Zeit wächst die Besorgnis, dass die Inflation sprunghaft ansteigen und zu einer Straffung der Geldpolitik führen könnte. Dies lässt sich leicht an den Breakeven-Inflationsraten ablesen: Beispielsweise ist die zweijährige US-Breakeven Inflationsrate seit ihrem Tiefstand im März um über 210 Basispunkte gestiegen (von -93 Basispunkten auf 119 Basispunkte). Wie wir in einem kommenden Beitrag näher ausführen werden, erwarten wir durchaus eine Normalisierung der Inflation (oder „Reflation“), aber ein Inflationsschock scheint kurz- bis mittelfristig unwahrscheinlich.

Risiken am Horizont

Nichtsdestotrotz ziehen Wolken auf, die den derzeitigen positiven Makrokontext gefährden könnten. Dazu gehört in erster Linie das Ende der enormen fiskalischen Stimulierung, die den massiven Einkommensverlust für Haushalte und Unternehmen kompensiert hat. Die USA sind besonders gefährdet, da die Arbeitslosenunterstützung Ende Juli auslief und nur dank eines Präsidialerlasses (in geringerer Höhe) fortgeführt wurde. Mit einer Arbeitslosenquote von 8,4%, dem Stillstand des Kongresses bei weiteren Stimulierungsmaßnahmen und nur wenigen Legislativsitzungen vor der Wahl sind die Aussichten für fiskalische Stimulierungsmaßnahmen in den USA in naher Zukunft eher schlecht, was die größte Volkswirtschaft der Welt sehr anfällig für einen erneuten Abschwung macht.

Ein weiteres Risiko, das von den USA ausgeht, sind die bevorstehenden Wahlen. Während Biden bei den Präsidentschaftswahlen einen soliden Vorsprung hält, sind die bedeutenderen Wahlkämpfe für den Markt im Senat, wo nach wie vor unklar ist, welche Partei eine Mehrheit haben wird. Ein extremes, jedoch wachsendes Risiko besteht darin, dass Präsident Trump verliert, sich aber weigert, die Ergebnisse zu akzeptieren – indem er Wahlbetrug behauptet, sich selbst zum Sieger erklärt, bevor alle Briefwahlstimmen ausgezählt sind, usw. – was in vielen Staaten zu Rechtsstreitigkeiten führt. In diesem Fall würden wir wahrscheinlich eine Wiederholung der Neuauszählung von Florida im Jahr 2000 und eine Entscheidung des Supreme Court erleben, an der möglicherweise mehrere Bundesstaaten beteiligt sind und ein hohes Maß an Marktunsicherheit droht. Es scheint jedoch, dass Investoren dieses Risiko bereits in erheblichem Maße abgesichert haben, wobei der November VIX Kontrakt bei 30,4 liegt (der höchste jemals für einen November Kontrakt während einer Präsidentschaftswahl erzielte Wert) und der Dezember-Kontrakt bei 28,9.

Schließlich dürften die Spannungen zwischen den USA und China wieder aufflammen: Sowohl Trump als auch Biden haben China als Bedrohung für die USA bezeichnet und werden dies auch weiterhin tun. Die pro-demokratische Bewegung in Hongkong bleibt für beide Länder ein kontroverses Thema, und chinesische Technologiefirmen (Huawei, TikTok usw.) werden weiterhin im Fokus US-amerikanischer Untersuchungen stehen. China ist auch weit hinter seinen Verpflichtungen zum Kauf von US-Gütern im Rahmen des Handelsabkommens von Phase 1 zurück. Laut dem unabhängigen Peterson Institute for International Economics hat China bis Juli 2020 USD 48,5 Mrd. an US-Gütern importiert, was weniger als die Hälfte des anteiligen Ziels von USD 100,7 Mrd. ausmacht. Unabhängig davon, ob sie willens oder fähig sind, bietet dies den USA die Möglichkeit, weiteren Druck auf die Chinesen auszuüben und Zölle, die als Teil des Handelsabkommens gesenkt oder ausgesetzt wurden, anzudrohen, wenn nicht sogar wieder einzuführen.

Risiken managen, aber unsere Kernüberzeugungen bewahren

Es ist wichtig, noch einmal zu betonen, dass wir wachstumsorientierten Anlagen, insbesondere Aktien, weiterhin positiv gegenüberstehen, da unser Anlagehorizont und unsere Indikatoren auf ein günstiges Umfeld hindeuten. Allerdings haben wir beschlossen, diesen positiven Ausblick durch eine negative Einstellung zu High Yield Credits auszugleichen, von denen wir glauben, dass sie anfälliger für einen makroökonomischen Schock sind, sollte ein Versagen der fiskalischen Anreize zu einem zweiten Konjunkturrückgang führen. Wir gehen auch davon aus, dass die Anlagen angesichts der sich abzeichnenden Risiken wesentlich volatiler sein werden als im Sommer.

Unigestion Nowcasting