La stagione degli utili del secondo trimestre 2020 è iniziata la scorsa settimana ed entrerà nel vivo nel corso del mese, fornendo un’importante prospettiva microeconomica sull’andamento dell’economia. Se nel primo trimestre le società hanno dovuto far fronte a un mese di lockdown, i risultati del secondo trimestre rifletteranno pienamente l’impatto delle misure di confinamento sulle economie di tutto il mondo. Alla luce della forte incertezza, delle aspettative modeste e del miglioramento dei dati macroeconomici, crediamo che i risultati sorprenderanno al rialzo. Le sorprese positive potrebbero imprimere slancio ai mercati azionari, soprattutto se accompagnate da toni più ottimistici riguardo al futuro. Quindi, “anche se la tempesta si scatena oggi in tutto il suo furore, minando le nostre speranze, le nubi e la tempesta si dissolveranno col tempo, e il sole tornerà a splendere”.“Keep On the Sunny Side” – The Carter Family, 1928
Keep On the Sunny Side
Le trimestrali pubblicate dalle società forniscono un’utile prospettiva su investimenti, redditività e flussi di capitale sia per quanto riguarda il trimestre in rassegna che per il futuro. Sono indicazioni particolarmente utili in un contesto in cui la pandemia di coronavirus ha causato una recessione globale, più di mezzo milione di vittime nel mondo e una forte incertezza per famiglie, imprese ed investitori. Entro le prossime due settimane, quasi l’80% delle società dell’indice S&P 500 e il 70% di quelle dello Stoxx Europe 600 avranno comunicato i loro risultati, e la stagione degli utili rappresenterà un importante driver dei mercati nel breve periodo. In questi primi giorni di pubblicazione delle trimestrali, due cose appaiono chiare: l’incertezza è elevata e le aspettative sono modeste. Nei mesi scorsi molte aziende hanno preferito ritirare le proprie previsioni, e attualmente solo l’11% delle società dell’S&P 500 e il 4% di quelle dello Stoxx 600 hanno fornito delle stime di utili per azione (EPS) per il 2020. Non sono soltanto le aziende ad essere incerte: anche gli analisti finanziari che seguono queste società non sono sicuri di quale possa essere l’andamento degli utili quest’anno. Come abbiamo spiegato la scorsa settimana, la dispersione a livello di stime degli EPS per il 2020 è molto ampia e si attesta attualmente a USD 25 (misurata in base alla deviazione standard), contro USD 5 nel 2019 e nel 2018, e USD 9 nel 2009, per l’indice S&P 500. Inoltre, la stima mediana degli EPS 2020 per l’indice S&P 500 è pari a USD 125, ma con un minimo di USD 50 ed un massimo di USD 175. Allo stesso tempo, le aspettative sugli utili del secondo trimestre sono piuttosto pessimistiche: le previsioni indicano infatti una contrazione del 45% degli EPS delle società statunitensi rispetto ad un anno fa e di quasi il 60% complessivamente per le società europee. Non sorprende che l’ultima volta in cui gli utili hanno registrato una flessione così ampia sia stato durante la crisi finanziaria del 2008. È importante sottolineare che questo quadro complessivo è confermato da un’analisi più dettagliata a livello settoriale. Il crollo dei prezzi dell’energia peserà significativamente sul settore energetico (con una previsione di contrazione degli EPS del 150% negli Stati Uniti e del 130% in Europa), ma la flessione degli utili è generalizzata: anche escludendo il comparto energetico, gli EPS dovrebbero contrarsi del 40% negli Stati Uniti e del 50% in Europa. Anche per il settore tecnologico statunitense, si prevede una contrazione del 10% degli EPS e dell’1% dei ricavi, in netto contrasto con la convinzione di alcuni investitori che le aspettative su queste società siano eccessivamente ottimistiche. Solamente il settore delle utility dovrebbe registrare EPS sostanzialmente piatti, mentre quelli delle società del comparto sanitario statunitense dovrebbero contrarsi del 14% (le stime relative al settore sanitario europeo sono leggermente migliori, con una flessione del 3%). La dinamica macroeconomica e dei mercati finanziari attorno ai punti di svolta è cruciale: come abbiamo già spiegato, la seconda derivata (la variazione della variazione) è estremamente importante nell’attuale contesto. Da questo punto di vista, il quadro appare incoraggiante: L’attuale contesto di forte incertezza, aspettative modeste e recente miglioramento dei dati economici suggerisce che, con buona probabilità, i risultati societari ci sorprenderanno al rialzo. Alla vigilia della pubblicazione dei risultati del primo trimestre 2020 negli Stati Uniti, gli analisti avevano sottovalutato l’impatto dei lockdown, e solo il 65% circa delle società dell’indice S&P 500 ha poi diffuso utili superiori alle previsioni, una percentuale nettamente inferiore all’usuale 75% e più bassa di quanto registrato in qualsiasi altro trimestre dal 2009. Ciò ha indotto gli investitori a punire le performance deludenti molto più di quanto non siano stati premiati gli utili superiori alle attese (-2,5% contro +0,8% rispetto al rendimento di mercato). Se i risultati di questo trimestre rifletteranno un’inversione rispetto al trimestre precedente, con una sopravvalutazione dell’impatto dei lockdown da parte degli analisti e utili superiori alle attese per molte aziende, potremmo anche assistere ad una reazione opposta dei mercati, che potrebbero premiare le società che hanno fatto meglio del previsto più di quanto potrebbero punire i risultati deludenti. In effetti, gli utili del primo trimestre 2020 delle società europee hanno suscitato una reazione di mercato simile: gli analisti si aspettavano una contrazione significativa degli EPS dello Stoxx 600 (-22%, quasi il doppio della previsione per l’S&P 500), ed il 55% delle società ha battuto queste aspettative modeste, in linea con l’usuale tasso di superamento dell’indice Stoxx 600. La reazione del mercato è stata in effetti molto più favorevole: le aziende che avevano battuto le previsioni hanno registrato un rendimento mediano di quasi il 2% rispetto al mercato, mentre quelle con risultati deludenti hanno evidenziato un rendimento mediano di solo il -0,5% rispetto al mercato. Crediamo quindi che il rischio a breve termine per la stagione degli utili appena iniziata sia orientato al rialzo. Se i dati microeconomici confermeranno la ripresa evidenziata dagli indicatori macro, potremmo assistere ad un cambiamento positivo del sentiment. Considerando che l’esposizione degli investitori all’azionario resta contenuta e tenuto conto delle cospicue riserve monetarie, un tale mutamento imprimerebbe una spinta significativa ai prezzi azionari (e più in generale agli asset rischiosi) e consentirebbe finalmente agli investitori di comprare in vista della ripresa economica. Il quadro macroeconomico e il sentiment sono migliorati e, nell’ambito della nostra allocazione dinamica, siamo positivi su un’esposizione ai titoli orientati alla crescita. Abbiamo ridotto le posizioni sugli asset di copertura, come i titoli di Stato, ed in questo momento i nostri principali sovrappesi riguardano le azioni e le obbligazioni societarie. Il sottopeso degli asset reali è stato sostanzialmente ridotto. Poiché il rischio è aumentato in termini di esposizione al mercato globale, abbiamo implementato delle strategie su opzioni difensive che possano attutire l’impatto di potenziali impennate del rischio politico o di un’inversione della propensione al rischio. Ci siamo inoltre posizionati per beneficiare di un aumento della volatilità azionaria, approfittando degli interessanti livelli di prezzo dei future sul VIX.Quali sono le prospettive?
Incertezza elevata e aspettative modeste
Il miglioramento delle condizioni suggerisce che i risultati societari supereranno le aspettative
Comportamento Della Strategia
Nowcaster Unigestion
Nowcaster Crescita mondiale
Nowcaster Stress dei mercati
Nowcaster Inflazione mondiale
Variazione settimanale
- Il nostro Nowcaster sulla crescita mondiale è aumentato nuovamente la scorsa settimana, sulla scia dell’ulteriore miglioramento dei dati relativi alla crescita, in particolare negli Stati Uniti ed in Canada.
- Anche il nostro Nowcaster sull’inflazione mondiale ha registrato un incremento generalizzato, sebbene l’Europa continui ad accusare un ritardo.
- Il nostro Nowcaster sullo stress dei mercati ha subito una modesta flessione durante la settimana, che riflette lievi variazioni delle componenti liquidità, volatilità e spread.
Fonti: Unigestion. Bloomberg, al 17 luglio 2020.
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